증권 3Q18 Preview: 실적전망 낮췄지만 주가 선반영 비중확대 (유지)



오후 4:33 (10분 전)
trueFriend2018. 10. 12 (금)
증권
3Q18 Preview: 실적전망 낮췄지만 주가 선반영
비중확대 (유지)
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증권 3분기 프리뷰 자료입니다. 3분기 합산 순이익은 전분기대비 23% 감소할 전망입니다. 전분기대비 거래대금이 33%, ELS 발행액이 44% 감소했기 때문입니다. 증권 업종에 대한 비중확대 의견은 유지합니다. 최근 주가는 이미 내년 실적지표가 극히 악화될 시나리오(일평균 거래대금 9조원, ELS 발행액 39% 감소 등)를 선반영하고 있습니다. 다변화된 실적과 배당매력을 보유한 NH투자증권을 탑픽으로 유지합니다. 감사합니다.
은행/증권 l  백두산

증권 지수 10월 들어 급락
3분기 증권 지수(KRX증권)는 3.5% 하락하며 0.7% 상승한 코스피 대비 부진했다. 월별로 보면, 시장 하락 및 거래대금 감소(6월 12.4조원 → 7월 8.8조원)로 7월 증권 지수는 8.7% 하락했고, 8월은 1.4% 상승하면서 안정화되다가, 9월에 거래대금 반등(8월 8.8조원→9월 10.8조원)으로 4.3% 상승하며 다소 회복했다. 하지만 미국 금리인상과 무역분쟁 등에 따른 경기 및 기업실적 둔화 우려로 10월은 11일까지 누적 기준으로 거래대금이 10.5조원임에도 불구하고, 증권 지수 16%, 코스피 9%, 코스닥 14% 급락하며 극도로 부진한 모습을 보였다.
비중확대 유지. 실적부진을 주가가 선반영
증권 업종에 대한 비중확대 의견을 유지한다. 최근 주가 급락이 올해 하반기 및 내년 실적부진 시나리오를 선반영했다. 실제로 거래대금 및 증권사 실적 기대감이 최고조에 달하던 북미 정상회담일인 6월 12일 대비 10월 11일 증권 지수는 28% 하락했다. 한편 내년 상반기 증권사 합산 실적은 보수적으로 봐도 올해 상반기대비 27% 감소에 그쳐 주가 하락폭과 일치한다. 전년동기대비 거래대금 34% 감소(일평균 거래대금 9조원), ELS 발행액 39% 감소 등 증시반등이 없을 것으로 극히 보수적으로 가정한 결과다. 급락위험은 여전히 글로벌 증시 변동성에 따라 잔존하는 상황이지만, 현재 주가는 극히 보수적인 내년 실적지표를 이미 내재하고 있어 하방보다는 상방리스크가 큰 상황이다.
3분기 합산 순이익 전분기대비 23% 감소
3분기 증권 유니버스 4개사 합산 순이익은 3,473억원으로 컨센서스를 5% 하회할 전망이다. 전분기대비로는 23% 감소하는 셈이다. 거래대금 감소와 증시변동성 확대로 인한 주로 브로커리지와 운용 수익이 감소한 결과다. 내년도 브로커리지 및 운용 수익 전망치를 낮추고, 미래에셋대우, 삼성증권, 키움증권의 목표주가는 10% 내외로 하향조정했다. 다만 주식시장 변동성 확대 속에서도 다변화된 수익구조를 가졌으며, 배당매력도 보유한 NH투자증권을 탑픽으로 유지한다.
3분기 브로커리지는 24% 수익 감소
3분기 브로커리지 합산(수수료+이자) 수익은 전분기대비 24% 감소했을 전망이다. 3분기 일평균 거래대금은 9.4조원으로 전분기 13.9조원 대비 33% 줄었다. 수수료율도 우호적이지는 않아서, 브로커리지 수수료이익은 그대로 33% 감소했을 전망이다. 반면 브로커리지 이자손익은 전분기대비 소폭 하락에 그쳤을 것이다. 3분기 증권사 신용공여(신용융자+예탁담보증권융자) 평잔이 30.1조원으로 전분기 30.8조원 대비 2.3% 하락에 그쳤기 때문이다. 10월 들어 급락장에도 불구하고 신용공여 평잔이 대체로 유지되고, 일평균 거래대금도 10조원 수준을 유지하고 있어 4분기에 브로커리지 이익 감소세는 멈출 것이다.
전분기보다 WM과 IB는 소폭, 운용 수익은 많이 감소
WM은 MMF를 제외하면 특별한 환매 흐름은 없었던 가운데 예탁자산 NAV 감소로 인해 소폭 수익이 줄었을 전망이다. IB는 일부 대형 딜들이 4분기나 내년으로 밀렸지만 전분기 수준 실적은 유지했다. 대형사 ECM 실적이 부진한 것을 양호한 DCM 실적이 일부 만회한 덕분이다. 반면 운용손익은 부진하다. 3분기 HSCEI 평균 지수가 1분기 평균 지수보다 14% 하락하면서 ELS 조기상환 요건이 충족되지 못했다. 이에 따라 3분기 ELS 조기상환액은 8.0조원으로 전분기대비 46% 감소했다. 이 영향으로 발행잔액이 소폭 증가했음에도 불구하고, 3분기 ELS 발행액은 12.6조원으로 전분기대비 44% 감소했다. 반면 3분기 채권금리가 9월 말 반등에도 불구하고 전반적으로는 하락추세로 마무리됨에 따라 채권운용은 양호했을 전망이다.

NH투자증권(005940, 매수/TP 18,000원): 3분기 순이익은 931억원으로 전분기대비 20% 감소할 전망이다. 거래대금 감소로 브로커리지 수익이 30% 줄어든 영향이다. 트레이딩 부문은 ELS 민감도가 낮은 가운데 주식운용 부진을 양호한 채권운용이 상쇄하면서 무난한 실적을 기록했을 전망이다. 당초 기대했던 나인원 본 PF 등 각종 대형 딜들은 4분기에 집중될 예정이다. IB 위주 다각화된 수익구조와 4분기 IB 수익 증가, 높은 배당수익률은 고려해 방어주 관점에서 증권 업종 내 탑픽으로 유지한다.

키움증권(039490, 매수/TP 105,000원): 3분기 순이익은 615억원으로 전분기대비 22% 감소할 전망이다. 브로커리지 수수료는 거래대금 감소로 인해 전분기대비 35% 감소하고, 브로커리지 이자손익은 전분기 수준을 유지했을 것이다. PI 부문은 주식시장 하락에도 불구하고 손익분기점 수준을 유지했을 전망이다. 브로커리지 및 PI 부문의 수익추정을 낮추고 목표주가를 105,000원으로 13% 하향조정한다. 다만 최근 카카오페이의 바로투자증권 인수가 우려요인으로 작용하고 있는데 실질적인 영향은 제한적일 전망이다. 카카오페이 모델은 자기자본이나 경쟁강도를 고려할시 키움증권보다는 토스처럼 자산관리 중심 영업모델을 지향할 것이기 때문이다.

삼성증권(016360, 매수/TP 38,000원): 3분기 순이익은 774억원으로 전분기대비 23% 감소했을 전망이다. 우선 브로커리지 수수료가 시장 거래대금 감소 및 글로벌 수수료 둔화로 인해 35% 줄었을 것이다. 한편 삼성증권은 ELS 관련 손익 중 upfront 손익(거래일이익+조기상환이익)을 트레이딩이 아닌 WM 이익으로 분류하는데, 해당 upfront 손익이 높은 자체헤지 비중으로 인해 50% 내외 감소했을 전망이다. 반면 운용손익 및 금융수지는 채권운용 실적호조나 예탁금 증가 등으로 전분기대비 소폭 늘어나면 당초 우려보다는 양호한 모습을 보일 것이다. ELS 등의 수익 전망을 낮추고 목표주가를 38,000원으로 12% 하향조정한다.

미래에셋대우(006800, 매수/TP 9,400원): 3분기 순이익은 1,153억원으로 전분기대비 26% 감소할 전망이다. 인수금융, 부동산 딜 등으로 2분기 IB 수익은 1,011억원으로 다소 높았는데 3분기는 경상 수준인 800억원 내외로 줄었을 전망이다. 브로커리지 수수료는 시장만큼 33% 내외 감소했을 것이다. 3분기 WM 수익은 480억원으로 전분기대비 110억원 감소할 것으로 보여지는데 대부분은 삼성증권과 마찬가지로 ELS upfront 손익 감소다. 트레이딩 및 이자손익은 채권운용 선방에도 불구하고 파생운용이 다소 부진하면서 소폭 감익했을 전망이다. 해외법인도 3분기 이머징 시장 변동성 확대로 2분기 수준 실적에 그쳤을 것이다. 내년 실적 추정치를 낮추고 목표주가를 9,400원으로 10% 하향조정한다.

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