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Analyst   이화정  (엔터/레저)  hzl.lee@nhqv.com CJ CGV   (079160.KS) 투자의견: BUY(유지), 목표주가: 55,000원(하향) 겨울 밤이 길다 3분기 중국과 4DX의 선방에도 국내 및 베트남, 터키의 고전으로 아쉬운 실적 기록. 4분기 역시 녹록지 않을 것으로 보이며, 국내 영화관 산업의 둔화 및 최근 시장 센티먼트 약화등을 고려 목표주가 55,000원으로 하향 ▶3분기, 중국과 4DX의 선방에도 아쉬운 실적 3분기 CJ CGV의 연결기준 매출 4,730억원(+0.2%y-y) 영업이익 326억원(+1.4%y-y) 기록하며 컨센서스를 하회 중국은 ATP(평균티켓가격) 상승으로 볼륨 성장 및 수익성 개선, 4DX는 일회성 제거 시 고성장 기록하며 선방. 국내의 경우 성수기 및 ATP 인상, 추석 효과에도 불구 매출 성장률 +9.5% y-y에 그치며, 전국 박스오피스 평균 성장률(+11.6%y-y) 하회. 다만 인력 효율화를 통한 수익성 개선 노력의 결과 영업이익률은 9.1%로 전년 대비 0.7%p 상승. 터키는 매크로 이슈에 비수기 겹치며 적자 확대, 베트남은 공격적 확장에 따른 초기 비용으로 이익 감소 4분기도 녹록치 않을 것. 국내 전년도 추석효과 및 흥행작으로 역기저 부담(10월 전국 박스오피스 매출은 32% y-y 감소). 터키 및 베트남의 경우 3분기와 유사한 부담 요인 상존할 것 ▶독립을 미룬 CGV베트남홀딩스 CGV베트남홀딩스는 수요 예측 가치가 기대치를 하회해 코스피 상장을 철회. 희망 공모가액 하단 기준 2019F EV/EBITDA는 8.6배, PER은 24배였으나, 실제 수요는 더 낮은 수준에서 형성됨. 다만 CGV베트남의 고성장 가능성은 여전히 유효한 바, 시장상황 회복 후 상장 재검토할 것으로 보임 ▶투자의견 Buy 유지, 목표주가는 55,000원으로 하향 동사의 신흥국 박스오피스 확장기 수혜 가능성 및 특별관(4DX) 강점은 여전히 유효하나, 1)국

Analyst   이화정  (엔터/레저) / hzl.lee@nhqv.com 스튜디오드래곤   (253450.KQ) 투자의견: BUY(유지), 목표주가: 150,000원(유지) 양 날개를 펼칠 것 3분기 판매매출 호조를 통한 마진 개선 두드러짐. 동사 드라마의 질적 성장은 호실적의 기반이 될 것으로 보이며, 향후 중국으로의 판매 확대 및 글로벌 사업자와의 협업 강화를 통한 사업 확장이 성장 동력이 될 것 ▶3분기 Review: 질적 성장이 실적 성장으로 3분기 스튜디오드래곤 연결기준 매출 1,237억원(+59.7%y-y), 영업이익 215억원(+223.0%y-y) 기록. 3분기 텐트폴 ‘미스터 션샤인’ 및 일반 드라마 ‘김비서가 왜그럴까’, ‘아는 와이프’ 등이 선방하며 판매 매출 호조. 동사 드라마 전반의 질적 성장이 평균 시청률 상승(3분기 7.3%)으로 이어지며 높은 PPL(간접광고) 수요 및 VOD(주문형비디오) 매출 올린 것으로 보임 ▶4분기에도 질적 성장과 그 증명은 지속 4분기 텐트폴 ‘알함브라 궁전의 추억’은 중국 및 글로벌OTT 양쪽으로의 수출 기대. ‘남자친구’ 역시 한류 스타를 앞세워 높은 해외 판매 매출 예상됨. 다만 두 드라마 모두 방영 시기가 4분기와 내년 1분기에 걸쳐있어, 그 효과는 4분기와 내년 1분기에 나누어 반영될 것 4분기 일반 드라마인 ‘백일의 낭군님’, ‘계룡선녀전’ 등 역시 높은 인지도를 통해 국내 VOD 및 해외 판매 매출 양쪽에 기여할 것. 새로 추가될 올리브 채널의 드라마 슬롯은 동사 평균 시청률에는 일시적 부담 요인으로 작용할 것이나, 제작 장르의 스펙트럼이 확대된다는 측면에서 유의미함 ▶중국과 글로벌OTT로 양 날개를 펼칠 것 동사는 향후 중국 등으로 판매 지역을 확대할 뿐 아니라, 글로벌 사업자들과의 협업 또한 강화할 것. 중국과는 1)드라마 공동 제작 및 2)동사 드라마 판권 판매가 예상되며, 넷플릭스 등 글로벌 사업자와는 1)오리지널 시리즈 제작 및 2

Analyst   이화정  (엔터/레저)  hzl.lee@nhqv.com [영화관산업] 초기 시장의 선점, 중장기적 모멘텀으로 국내 영화관 산업 성장 둔화로 영화관 사업자들의 신흥시장 투자 확대 추세. 신흥국의 높은 환율 변동성은 부담이나, 성장 초기단계의 시장 선점은 향후 성장기에 실적 수혜로 돌아올 수 있으므로 주목해야 ▶국내 영화관 산업 성숙기, 해외에서의 성장 모색 성숙기에 이른 국내 영화관 산업은 관객수(Q)나 티켓 가격(P)의 추가 상승 여력이 높지 않음. 1)인구 성장세 둔화 및 2)기타 레저활동의 확대로 관객수 상승도 쉽지 않은데다, 글로벌과 비교 시 추가적 상승 여력이 낮은 티켓 가격도 부담이기 때문. 특별관 및 매점 등 차별화 요인을 통한 미미한 성장 이외의 구조적 성장은 쉽지 않은 상황 이에 국내 1, 2위 영화관 사업자인 CJ CGV 및 롯데시네마는 영화관 산업이 성장기에 있는 신흥국으로의 진출을 통해 규모 성장을 꾀하고 있음 ▶성장 초기 시장 선점은 중장기적 모멘텀으로 돌아올 것 신흥국 시장의 영화관 산업은 성장 초기단계에 있기에, 공격적 투자를 통한 사이트 확장이 결국 시장 선점으로 이어짐. 이러한 시장 선점은 향후 시장이 성장 궤도에 오를 경우 본격적 실적 수혜로 이어질 것 특히 베트남 시장의 48%를 점유한 1위 사업자 CGV베트남홀딩스에 주목. 동사는 상영관 고급화를 통한 차별화로 1)높은 ATP(평균티켓가격) 및 2)다양한 수입원(광고, 매점)을 확보. 또한 현재 사이트 확보가 매출 증가로 이어지는 성장 초기단계의 베트남 시장 특성을 고려, 적극적인 투자로 사이트를 확보하며 1위 사업자로서의 지위를 공고히 하는 중. 베트남 시장 성장이 본격화됨에 따라 CGV베트남홀딩스의 수혜도 더욱 커질 것으로 기대 ▶일부 신흥국 변동성 고려 CJ CGV 목표주가 하향 다만 터키의 경우 환율 변동성 심화에 따른 부담이 극대화된 상황. 이에 당사는 CJ CGV의 목표주가를 87,000원에서 75,000원으