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2019.1.25 (금) 기아차(000270) 2019년이 더욱 기대된다 투자의견: 매수(유지) | TP: 43,000원(유지) 4분기 실적은 비우호적 환율로 매출이 부진했으나 본업에서의 회복이 이어지며 컨센서스에 대체로 부합했습니다. 현대차와 마찬가지로 영업외에서 다양한 비용들이 발생했습니다. 다만 일회성 비용 요인이 현대차보다 상대적으로 적어 실적 정상화 흐름이 더욱 분명히 드러났습니다. 상반기 이익가시성도 상대적으로 높습니다. 이는 제한적인 신흥국 환율 영향과 미국 재고 정상화에 따른 회복세 때문입니다. 비정상의 정상화가 이끄는 회복의 방향성에 주목할 시점입니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com Facts : 영업이익 컨센서스 3% 하회하며 선방 기아차 4분기 실적은 비우호적 환율로 매출이 부진해 추정치에 다소 못 미쳤다. 영업이익은 3,820억원으로(+26.3% YoY, 영업이익률 2.8%) 추정치와 컨센서스를 각각 6%, 3% 하회했다. 단 판매량이 증가해(+6%) 영업이익의 개선세는 이어졌다. 영업외에서는 비우호적 환율 영향(520억, 한투 추정)외에도 지분법손실이 발생했다. 이는 지분법 대상 주식들의 손상차손 300억(현대건설과 현대제철로 추정), 현대제철 손실 600억원(3분기 통상임금 판결 패소 반영), 그리고 중국법인 손실(430억, 한투 추정) 등 다른 계열사 실적부진들이 반영된 결과로 보인다. 회사는 4분기 집중된 미국과 중국에서의 재고 정상화가 향후 수익성 개선으로 이어지면서 2019년부터 턴어라운드가 이어질 것임을 강조했다. 2018년 주당 배당금 900원은(배당성향 31%) 순이익 부진으로 추정치 1,000원에는 다소 못 미쳤다. Action : 높은 상반기 이익가시성, 실적회복 전망 기아차는 일회성 비용 요인이 현대차보다 상대적으로 적어 실적 정상화 흐름이 더욱 분명히 드러났다. 상반기 이익가시성도 상대적으로 높다

한온시스템(018880) 4Q18 Preview: 갑자기 분위기 서프라이즈 매수의견과 목표 주가 14,500원을 유지한다(12MF PER 20x).   종목리서치 | 한국투자증권 김진우 | 2019-01-18 13:49:41   영업이익 컨센서스 12% 상회 전망  한온시스템(이하 ‘한온’)의 4분기 실적은 판매량 증가와 원가절감으로 호조가 예상된다. 영업이익은 1,498억원으로(영업이익률 9.5%, +9% YoY) 컨센서스를 12% 상회할 전망이다. 늘어난 공장으로 감가상각비 부담이 지속되나 매출 호조가 이를 상쇄하는 구조다. 국내와 미국에서 주요 고객들의 가동률이 올라오면서 판매량이 늘었고, 친환경차 부품 등 믹스개선으로 가격도 상승세가 이어지고 있다. 18년 12월만 하더라도 중국 내 마진하락에 따른 실적 우려가 컸으나 원가절감과 중국 외 지역의 수익성 개선이 이를 만회할 전망이다. 정부의 수소경제 활성화 로드맵도 중장기적으로 긍정적  정부가 17일 발표한 ‘수소경제 활성화 로드맵’도 한온에 긍정적이다. 자동차 1대 당 한온의 매출액이 내연기관(450~550달러) 대비 전기차와 수소차는 각각 3배, 5배로 늘어나기 때문이다(양산 기준, 한투 추정). 자동차 시장에서 전기차와 수소차는 확산 시점에 차이는 있지만 결국은 공존할 가능성이 높다. 수소차도 결국 수소로 전기를 만들어 움직이는 수소전기차임을 감안시, 두 종류의 차량에 모두 납품하는 한온과 같은 부품업체들이 가장 현실적인 수혜주가 될 전망이다. 실적과 배당이 차례대로 한 단계씩 높아진다  최근 바닥을 탈출한 한온의 주가는 여전히 추가 상승여력이 남아있다. 2019년에는 실적이, 2020년에는 배당이 한 단계씩 높아지기 때문이다. 구체적으로 2019년 2분기부터는 마그나로부터 인수한 유압제어 부문이 연결실적으로 편입되면서 실 적이 한 단계 높아질 전망이다. 여기에 유형자산 지출이 일단락되는 2020년부터는 잉여현금흐름이 개

2018.12.19 (수) 전기차 보조금이 줄어도 성장은 이어진다 비중확대 (유지) 2019년부터 주요 국가에서 전기차 보조금이 줄어듭니다. 이에 따라 전기차 판매가 타격을 받는 건 아닌지에 대한 우려가 있어 보고서를 작성했습니다. 결론은 배터리 가격 하락과 규모의 경제가 줄어드는 보조금을 상쇄할 전망입니다. 물론 보조금이 줄어드는 경계 구간에서 단기 충격은 있을 수 있으나 전기차의 성장세는 이어질 전망입니다. 여기에 주행거리 확대와 충전 인프라 확대도 전기차 수요에 긍정적이며, 최근 중국이 미국 자동차 수입관세를 낮춘 점도 호재입니다. 우리산업, 현대모비스, 한온시스템 등 자동차 섹터 내 전기차 관련주의 수혜를 전망합니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com 줄어드는 전기차 보조금, 늘어나는 전기차 규제 2019년부터 전기차에 대한 ‘당근’은 줄어들고 ‘채찍’은 강화된다. 당근에 해당하는 보조금은 주요 국가에서 꾸준히 감소하는 추세다. 먼저 한국의 경우 대당 1,200만원에 달했던 국고보조금(지자체 보조금은 별도)이 2019년부터 대당 900만원으로 줄어든다(표 1). 중국은 1회 충전 주행거리 150~200km 차량에 주어지던 1.5만위안의 보조금이 2019년부터 사라진다(표 2). 미국도 테슬라, GM 등 주요 업체가 친환경차 누적판매 20만대에 도달하면서 세제혜택 7,500달러가 2019년부터 6개월에 절반씩 줄어든다(그림 1). 한편 채찍에 해당하는 친환경차(NEV) 의무생산제는 2019년부터 중국에서 본격 시행된다. 보조금 축소는 배터리 가격 하락이 상쇄 줄어드는 보조금은 배터리 가격 하락과 규모의 경제가 상쇄할 전망이다. 실제로 이 두 가지 요인에 힘입어 소비자의 실질 전기차 구매가격은 지속적으로 하락 중이다. 즉 주요 전기차 가격을 배터리 용량과 비교해보면 기아차의 Soul은 1kWh 당 1,435달러에 달했으나, 닛산의 Leaf

2018. 10. 26 (금) 현대모비스(012330) A/S든 모듈이든 돈만 벌면 된다 투자의견: 매수(유지) | TP: 290,000원(유지) 3분기 영업이익은 컨센서스를 11% 하회했으나 컨센서스에 에어백 리콜 비용 1,800억원이 대부분 반영이 안돼 있음을 감안하면 실질적으로는 컨센서스를 상회한 결과로 봅니다. A/S 수익성 개선은 물류효율성 개선 이외에 현대기아 리콜 영향도 컸다고 봅니다. 현대기아 리콜 규모를 감안하면 A/S 이익이 더 잘 나왔어도 이상하지 않았고, 에어백 리콜비용 규모를 감안하면 모듈 이익이 덜 나왔어도 전혀 이상하지 않았습니다. 4분기 중국 단가인하에 대한 우려는 여전히 남아있지만 지배구조 개편 재추진이 불가피한 상황에서 가능성은 제한적으로 판단합니다. 3분기 실적 호조를 바탕으로 급락했던 주가의 정상화 국면을 예상합니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com Facts: A/S 부문 호조와 모듈 부문 선방으로 사실상 컨센서스 상회 현대모비스 3분기 실적은 A/S 부문의 수익성이 높아진 가운데 모듈 부문이 일회성 비용에도 불구하고 선방했다. 영업이익은 4,622억원으로(-15.1% YoY, 영업이익률 5.5%) 추정치와 컨센서스를 각각 8%, 11% 하회했다. 그러나 컨센서스에는 에어백 리콜 비용 1,800억원이 대부분 반영이 안돼 있음을 감안하면 실질적으로는 컨센서스를 상회한 결과다. 모듈 영업이익은 90억원으로 90% 감소했다(영업이익률 0.1%). 단 에어백 리콜을 조정 해줄 경우 영업이익은 1,890억원에 달한다(영업이익률 2.8%, +1.2%p QoQ, +1.5%p YoY). 한편 A/S 영업이익은 4,533억원으로 0.5% 증가했다(영업이익률 25.9%, +1.2%p QoQ, +1.7%p YoY).   Pros & cons: 화수분 같은 A/S, 예상외로 선방한 모듈 부문 A/S 수익성 개선은 그동안

2018.04.27 (금) 한국타이어(161390) 유통망 헤게모니 줄다리기 투자의견: 매수(유지) | TP: 72,000원(유지) 1분기 실적은 국내/미국 경쟁심화와 테네시 공장 초기가동비용으로 컨센서스를 하회했습니다. 미국 테네시 공장의 흑자전환 예상시기가 당초 4분기에서 3분기로 앞당겨졌습니다. 한편 회사는 국내에서 유통구조를 도매 중심에서 소매 중심으로 변경하는 전략을 17년 하반기부터 실행 중입니다. 기존 유통상들의 반발로 현재 국내 매출에 타격을 입고 있으나, 성공할 경우 국내 시장 점유율 및 수익성 상승이 예상됩니다. 2분기부터 회복되는 실적을 감안하면 현재 PER 7.6배에서 거래되는 주가는 과도한 저평가로 판단합니다. 테네시 정상화와 국내 매출 안정화에 주목할 시점입니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com Facts: 영업이익 컨센서스 11% 하회 1분기 실적은 국내/미국 경쟁심화와 테네시 공장 초기가동비용으로 컨센서스를 하회했다. 영업이익은 1,844억원(-20.6% YoY, 11.4% OPM, +3.1%p QoQ, -2.8%p YoY)으로 추정치와 컨센서스를 각각 18%, 11% 하회했다. 추정치 대비 생산량이 6.3% 적었고, 가격도 1% 낮았으며, 투입원가는 1.1% 높았다. 특히 17년 1분기에는 판가인상으로 인한 선구매 수요가 집중된 시기였기 때문에 기저 또한 높았다. 17년 고인치 타이어 비중은 50.6%(+3.2%p YoY)로 상승하며 믹스개선이 지속됐다. 회사는 고인치 비중을 더 늘리기 위해 설비를 조정하는 중이다. 전년동기대비 지역별 매출은 국내 -20%, 중국 -8%, 유럽 +14%, 미국 -1%다.   Pros & cons: 테네시 조기 정상화 및 국내 유통구조 재편 미국 테네시 공장의 흑자전환 예상시기가 당초 4분기에서 3분기로 앞당겨졌다. 테네시 공장은 1분기에도 매출원가의 1~2%p를 높게 만

2018.04.27 (금) 기아차(000270) SUV는 부분변경도 다시 보자 투자의견: 매수(유지) | TP: 40,000원(유지) 1분기 실적은 원화강세에도 불구하고 믹스개선으로 선방했습니다. 믹스개선 효과는 2분기 이후에도 지속될 전망입니다. 이는 SUV 주력모델들의 부분변경 모델 출시가 이어지기 때문입니다. 여기에 중국 판매 증가로 중국 수익성이 빠르게 회복될 전망입니다. 이는 중국에서 현대차와 달리 추가 공장가동에 대한 부담이 없기 때문입니다. 중국 수익성 회복과 부분변경 모델 판매호조에 힘입은 트레이딩 전략을 추천 드립니다. 투자에 도움이 되시길 바랍니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com Facts: 1분기 영업이익 컨센서스 부합, 추정치 상회 1분기 실적은 원화강세에도 불구하고 믹스개선으로 선방했다. 영업이익이 3,056억원으로(-20.1% YoY, OPM 2.4%) 추정치와 컨센서스를 각각 6.8%, 1.7% 상회했다. 이는 원/달러 하락(-7.1% YoY) 여파를 원/유로(+7.1% YoY)와 기타통화가 일부 상쇄했고, RV(Recreational vehicle: SUV + Van) 판매비중이 41%로 높아지면서(+3.2%p YoY) 수출 ASP가 5.8% 상승했기 때문이다.   Pros & cons: SUV 부분변경 모델 출시로 믹스개선 지속 믹스개선 효과는 2분기 이후에도 지속될 전망이다. 작년 출시한 쏘렌토 부분변경(facelift) 모델의 글로벌 출시가 이어지는 가운데, 3월 카니발 부분변경 모델 출시, 7월 스포티지 부분변경 모델 출시가 예정돼 있기 때문이다. 보통 완전변경(full change)에 비해 부분변경은 주목을 덜 받게 마련이나 SUV 선호도 상승으로 세단의 완전변경보다 SUV의 부분변경이 시장에서 더욱 각광을 받고 있다.   Action: 중국 수익성도 회복 전망, 저가 매수 시점 중국 수

2018.04.26 (목) 현대차(005380) 체력이 약하면 감기도 병이 된다 투자의견: 매수(유지) | TP: 185,000원(유지) 현대차 1분기 실적은 파업과 환율로 부진했습니다. 사실 이 정도 파업과 환율은 새삼스러운 게 아닙니다만, 기초체력이 약해졌기 때문에 더 큰 충격으로 다가왔습니다. 2분기까지 리콜 및 환율로 인해 실적 불확실성이 커진 상황이나 기초체력 회복의 방향성은 여전합니다. 중국 판매가 9월까지 기저효과로 증가하고 내수시장에서 싼타페와 그랜저의 원투펀치가 기대됩니다. 중장기적으로는 SUV 확대와 연비경쟁력 회복으로 기초체력 회복을 예상합니다. 당분간 변동성 확대가 예상되나 15~17만원 band를 이탈할 가능성은 낮습니다. 투자에 도움이 되시길 바랍니다. 자동차/타이어 l   김진우, CFA jinwoo.kim@truefriend.com Facts: 부진한 1분기 실적 현대차 1분기 실적은 파업과 환율로 부진했다. 영업이익은 6,813억원(-45.5%, OPM 3.0%)으로 추정치와 컨센서스를 각각 25%, 31% 하회했다. 영업이익 내 추정 손실은 파업으로 인한 원가율 상승이 약 3,000억원, 원화강세가 약 2,500억원이다. 4분기 파업 당시에 높은 원가율로 생산된 차종들이 1분기에도 판매되면서 원가율을 악화시켰다. 한편 에어백 리콜비용 750억원을 예상했으나 미반영됐다. 이는 2분기에 최대 2,900억원 반영되고 이후 부품업체로부터 비용을 보상받을 전망이다(ZF-TRW 결함으로 잠정결론, 규모는 58만대로 확대, 대당 50만원 가정).   Pros & cons: 파업과 환율에 취약해진 기초체력 이번 실적이 우리 예상을 넘어 더 부진했던 배경은 기초체력이 약화된 점을 간과했기 때문으로 판단한다. 사실 이 정도 파업(4Q17 5만대, 1Q18 2만대 추정)과 원화강세(원/달러 평균 -7.1% YoY)는 과거에도 있어왔다. 그러나 14~15년 평균 105%였던