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2018.11.30 (금) 매크로 포커스 Weekly 구조적 소비불황의 시작   안녕하세요. 한국투자증권 이코노미스트 박정우입니다. 내수의 구조적 불황이 시작되었습니다. 세금과 이자비용 부담 증가로 인한 가처분 소득 증가 둔화와 국내 가계자산 증가가 정체되면서 가계의 소비심리는 개선보다는 악화될 것으로 예상합니다. 15~64세 핵심인구가 올해부터 감소하면서 국내 내수의 전반적인 여건은 매우 어둡습니다. 여기에 한국은행 금리인상이 더해지면서 가계 이자비용은 2~3조원 늘어나 민간소비를 2~3% 감소시킬 것으로 추정합니다. 이처럼 전반적인 경기여건과 정책 불확실성이 겹쳐지면서 가계는 소비보다는 저축을 택할 것으로 보입니다. 개인의 합리적 선택이 경제전반의 불황을 낳는다는 저축의 역설이 한국에서 나타나며 내수의 구조적 불황을 가져 올 것으로 전망합니다. 투자판단에 참고하세요 매크로 l  박정우 jw.park@truefriend.com   디플레이션 악순환에 따라 국내 소비경기 구조적 불황 시작 개개인의 합리적 의사결정이 경제 전체에 독이 되는 것을 ‘저축의 역설’이라고 부른다. 지금 한국이 처한 상황은 저축의 역설과 크게 다르지 않다. 한국 가계가 이중고에 시달리며 저축률을 높일 것이기 때문이다. 먼저 세금과 이자비용 증가로 인한 가처분소득의 감소가 심각한 수준이다. 이번 금리인상으로 가계의 이자비용 부담이 늘어 소비심리는 더욱 위축될 전망이다. 가계자산 증식의 정체국면은 국내 소비경기를 위축시키는 또 다른 요인이다. 즉 가계의 가처분소득이 증가하기 어려운 환경에서 가계 자산도 정체국면에 진입한 현재 상황은 가계소비에 매우 불리한 환경을 낳고 있는 것이다. 이처럼 전반적인 경제여건과 정책방향은 미래에 대한 불확실성을 높이고 있어 가계들은 소비보다 저축을 선호할 수 밖에 없다. 즉 불안이 팽배해지면서 개개인의 합

2018.11.27 (화) 투자전략 시황 연준, 어떤 소리를 낼 것인가? 안녕하세요. 한투증권 시황 김대준입니다. 주식시장의 기간조정이 지속되고 있습니다. 시장이 반등하려면 달러의 약세 전환이 필요한데요. 마침 이번 주에 연준 인사들의 연설이 예정되어 있습니다. 그중에서 파월 연준의장의 발언이 가장 중요합니다. 특히 중립금리 발언에 관심이 집중되고 있는데요. 파월의 뷰가 완화적일 경우, 시장 반등과 스타일 변화가 나타날 수 있기 때문입니다. 시황 l   김대준 daejun.kim@truefriend.com 연준 인사들의 연설을 지켜볼 때 어느덧 연말이다. 올해 주식시장이 어땠는지 돌아볼만한 시점이다. 알다시피 이번 년도의 성과는 작년보다 좋지 않다. 특히 신흥국이 부진하다. MSCI 기준으로 신흥국 지수의 하락폭은 선진국 지수보다 크다. 한국 증시에 대한 투자심리도 나쁜 영향을 받고 있다. 주식시장이 약했던 이유는 다양하다. 그중에서 가장 큰 이유는 단연 달러 강세다. 지금까지의 흐름을 보면 신흥국 증시와 달러는 대개 역의 상관관계를 보여왔다. 특히 올해는 새로운 의장을 맞이한 연준이 금리 인상을 지속하면서 달러에 강세 압력이 가해질 수밖에 없는 환경이었다.  향후에도 주식시장은 달러 방향에 영향을 받을 가능성이 높다. 결국 시장이 반등하기 위해선 달러가 다시 약해져야만 한다. 마침 이번 주엔 달러 가치에 직접적인 영향을 미칠 수 있는 이벤트가 다수 예정되어 있다. 연준의 통화정책을 결정하는 FOMC 투표권자의 연설이 바로 그것이다. 주목해서 지켜볼 인사는 세 명이다. 연준 서열 1~3위인 파월 의장(28일), 클라리다 부의장(27일), 윌리엄스 뉴욕 연은 총재(30일)다. 이들 모두 이번 연설에서 중립금리에 대해 언급할 것으로 보인다. 특별한 변화가 없다면 클라리다 부의장은 비둘기파에 가까운 중도, 윌리엄스 총재는 매파로 나타날 것이다. 서열 2~3위의 의견이 다를 수 있어 이번에

2018.11.27 (화) 글로벌전략 월보 12월 선진 주식시장: 투자전략의 변화 안녕하십니까. 지난 한 달간 글로벌 주식시장의 동향을 점검하고, 12월 이후 2019년 선진 주식시장에 대한 전망을 담은 자료를 냈습니다. 지난 달 글로벌 주식시장은 부진한 모습을 보였습니다. 미국 기술주 급락, 유가 연중 최저치 경신, 향후 금리 인상 경로 불확실성, 미중 무역협상에 대한 기대감과 우려의 공존, 경기 둔화 가능성 등이 시장을 하방으로 견인했습니다. 선진국 주식시장은 악재에 반응하여 하락했으나 신흥국의 주식시장은 혼조세를 보였습니다. 향후 주식시장 핵심 변수와 경로 그리고 시장에 대한 전망을 담았습니다. 자세한 내용은 자료를 참조해 주시기 바랍니다. 감사합니다. 글로벌전략 l   백찬규 ckcien@truefriend.com 미국 주식시장: 전략의 변화 미국 주식시장은 경제 성장 방향성 유효, top-line 개선, 성장과 혁신 선도기업, 달러 방향성, 내수진작 관련 정부정책 등의 긍정적 요인이 있다. 다만 성장 속도 둔화와 제한적인 멀티플 부여로 최근 3년 대비 시장 기대 수익률은 줄어들 것이다. 지수 상단에 압력을 주는 것은 비용 증가에 따른 마진 압박, P와 Q의 증가 속도, 성장에 대한 눈높이 하향 등에 기인한다. 2019년 S&P 500 기준 base case 지수 밴드는 2,570~3,100pt이다. top-line 증가 속도 둔화 및 비용증가에 따른 마진율 조정으로 2019년 EPS는 171.2달러를 적용했으며 연평균 목표 PER은 17배 수준으로 설정했다. 지수 전략은 트레이딩을, 업종은 헬스케어, IT, 자유소비재, 커뮤니케이션 서비스, 부동산 업종으로 바벨 포트폴리오를 제시한다. 스타일 투자전략은 대형주, 성장주, 퀄리티, 배당주를 통한 스타일 바벨전략을 제안한다. 유럽 주식시장 : 제한적 관심 엇갈리는 유럽 경제지표로 인해 향후 투자방향성이 녹록치 않음을 확인

2018. 10. 26 (금) 매크로 포커스 Weekly 중국, 믿을 건 소비와 재정(2) 안녕하세요. 한국투자증권 경제분석 담당 정희성입니다. 중국은 상반기 인민은행의 통화 완화정책에 이어 하반기는 재정을 통한 경기 방어에 나서고 있습니다. 특히 4분기는 정책 기대감이 높아지는 시기로 기대를 상회하는 재정정책의 발표 가능성에 주목할 필요가 있습니다. 4분기 1.3조위안 이상의 재정적자 여력과 2019년 4조위안 이상의 재정적자가 중국 경기의 연착륙을 이끌어 줄 것으로 기대됩니다. 자세한 내용은 보고서를 참조해주시기 바랍니다. 감사합니다. 매크로 l   정희성 hs.jeong@truefriend.com 정책 기대감이 높아지는 가운데 재정확대가 경기 하방 지지 상반기부터 중국 정부가 사용한 경기 방어수단은 통화 완화정책이었다. 4차례의 지준율 인하와 MLF 공급확대 결과도 시중 유동성 공급은 증가했으나, 실물 경기의 부진한 흐름은 지속되어왔다. 이러한 원인에는 유동성 중개기능의 한 축을 담당했던 그림자금융의 비중 하락이 자리하고 있다. 위안화 약세 압력과 주요국의 통화 긴축기조에서 인민은행의 추가적인 통화 완화도 부담인 상황이다. 따라서 무리한 유동성 공급보다는 재정지출 확대 및 감세정책을 통한 경기부양이 요구되는 시기다. 4분기 높아지는 정책 기대감과 함께 추가적으로 1.3조위안의 재정지출 여력이 가능하다. 나아가 2019년에는 4조위안 이상의 재정적자를 용인할 가능성이 높다. 특히 내년 상반기까지 경기 모멘텀이 둔화될 가능성이 높아 재정 집행률 역시 예년과 다르게 상반기에 조기집행 될 전망이다. 이러한 재정확대가 중국 경기의 연착륙을 이끌어 줄 것으로 기대된다.   KIS 머니맵 확산지수 48.2(-1.9p), 기준점 7주만에 하회 10월 넷째 주 KIS 머니맵 확산지수가 전주비 1.9p 하락한 48.2p를 기록하며 기준점 50을 하회했다. 중국으로만 8.5억 달러가 순 유입을 기록했을 뿐

2018. 10. 26 (금) Strategic Insight 11월 전략: 실질금리와 주식시장 10월 KOSPI는 13% 하락했고, KOSDAQ은 20% 가까이 밀렸습니다. 미중 무역분쟁으로 경기침체 우려가 확산되는데도 미국 금리인상 기조는 변함이 없는 상황입니다. 이번 자료에서는 과거 경기침체기 밸류에이션을 토대로 KOSPI 저점에 대한 산술적 계산을 담았습니다. 현재의 밸류에이션은 이미 경기침체를 어느 정도 가정하고 있는 것으로 보입니다. 자세한 내용은 아래를 참조하시기 바랍니다. 투자전략 l   박소연 sypark@truefriend.com 미중 무역갈등 vs. 채권시장 안정화 여부 채권시장 안정화를 기대했던 우리의 전략은 빗나갔다. 미중 무역분쟁은 격화 일로이나 통화정책 당국자들의 발언은 아직 매파적이다. 10월 KOSPI는 13% 넘는 폭락세를 기록했고, 코스닥은 20% 가까이 하락했다. 중국 경제 의존도를 감안하면 미중 무역갈등이 지속되는 한 추세 반등은 어려울 가능성이 높다. 따라서 시장의 단기 방향성은 채권시장 안정 여부에 달려 있다. 다행스럽게도 경제지표 부진으로 채권금리는 안정화 조짐이 있다. 한국은 3분기 GDP가 예상치를 크게 하회하면서 11월 금리인상 가능성이 크게 낮아졌고, 미국은 주택지표 둔화로 내년 상반기 금리인상 확률이 줄어들고 있다. 12개월 trailing PBR 기준으로 KOSPI 저점은 2003년 3월 0.69배, 2008년 10월 0.81배, 2011년 9월 1.02배, 2016년 2월 0.93배였다. 이번 위기가 리만 사태 수준으로 발전한다고 가정하면 KOSPI는 1,800대까지 밀린다고 보아야 한다. 그러나 2016년 2월 신흥국 경제위기 당시 수준의 위기라면 현 주가 수준이 저점일 가능성이 높다. 11월 KOSPI 예상밴드는 2,000~2,200p이며 유니버스 추정실적 기준 12MF PER 8.08~8.89배, 12MF PBR은 0.84~0.92배이다.

2018. 6. 3 (일) 차이나 Note 2018 중국 탐방후기: 혁신(革新) 안녕하세요, 지난 5월 28일~6월 1일 동안 중국 각 분야의 전문가와 기업에 대한 탐방을 진행했습니다. 베이징, 항저우, 홍콩 3개 지역에 총 5개의 전문가 세미나와 12개의 기업 탐방을 통해 레벨업된 중국에서 한국기업들이 가질 수 있는 기회를 찾아보았습니다. 자세한 내용은 보고서 참고하시기 바랍니다. 감사합니다. 중국시장 l   최설화 emily.cui@truefriend.com  2018년 China Study 탐방후기: 레벨업된 중국에서 찾는 기회 지난 5월 28일~6월 1일 동안 중국 각 분야의 전문가와 기업에 대한 탐방을 수행했다. 베이징, 항저우, 홍콩 3개 지역에 총 5개의 전문가 세미나와 12개의 기업 탐방을 통해 중국의 현주소와 향후의 발전 방향을 파악하는데 주력했다. 관찰 대상은 2018년 하반기 중국 경기 전망, 환경보호, 반도체, 한중관계, 헬스케어 산업에 대한 전문가 강의부터, 여행, 온라인 동영상, 전자상거래, OLED, 자동차, O2O, 안면인식, 카지노, 미디어 등 다수 업종들이 포함됐다. 이번 탐방을 통해 얻은 주요 시사점들로는 첫째, 중국과 미국의 무역마찰 장기 전에 대비해 중국 정부의 정책 방향이 소비부양 중심으로 전환될 것이고, 둘째, 중국인들의 소비 업그레이드가 빠르게 전개되면서 O2O, 콘텐츠에 대한 소비가 예상보다 훨씬 빠른 속도로 전개되고 있었으며, 셋째, IT 산업에서 장비/부품의 국산화 대체 수요는 빠르게 늘고 있으나, 속도는 한국에서 우려할 만큼 가파르진 않았다. 넷째, 한중관계는 점진적인 개선 추세를 보이고 있으나, 경쟁이 치열해지는 중국 소비시장에서 한국 제품들의 경쟁력에 대한 깊은 고민이 더욱 절실해 보인다.   중국 정부 정책의 뚜렷한 전환:  내수 소비 확대 중국과 미국의 무역마찰 우려가 반복되고 있다. 현지에서는 중미 무역전이 발생할 가능성이 낮고, 대

2018. 4. 30 (월) 코웨이(021240) 뻗어가는 해외, 경쟁 우려 불식시키는 국내 투자의견: 매수(유지) | TP: 110,000원(유지) 1분기 실적은 컨센서스를 충족한 양호한 실적이었습니다. 특히, 실적의 지속 가능성이 높은 렌탈 사업 계정 순증이 말레이시아뿐 아니라 국내에서도 최근 2~3년간 가장 높은 수준으로 나와 긍정적입니다. 환경 가전 성수기에 진입하는 2분기부터 신제품 라인업이 강화, 국내 계정 순증은 더 확대될 전망입니다. 해외 사업 확장성에 국내 사업 회복, 부담 없는 밸류에이션, 높은 배당수익률에 볼 때 부담없는 매수 시점으로 판단됩니다. 투자 판단에 참고하시기 바랍니다. 감사합니다. 의류/화장품/생활용품 l   나은채 ec.na@truefriend.com Facts : 컨센서스 부합, 내용은 더욱 좋다 1분기 매출액은 전년대비 6% 증가한 6,478억원, 영업이익은 9% 증가한 1,313억원(영업이익률 20.3%, +0.5%p YoY)을 기록, 컨센서스에 부합했다. 부문별로 국내 렌탈 매출액이 전년대비 1% 증가하고 매트리스 금융 리스는 49% 증가했다. 비렌탈(일시불, 화장품, 수출 등) 매출액이 12% 감소했으나 해외 및 주요 자회사 합산 매출액은 전년대비 48% 증가해 전체 성장을 견인했다. 렌탈 위주인 말레이시아와 국내에서 판매 호조 및 유의미한 계정 증가가 고무적이다. 일시불과 중국향 수출이 일시적으로 부진했으나 일시불은 연수기 영업 방식 변화 영향이고 중국향 수출은 주 고객사 재고 소진이 일단락되는 하반기 매출 회복이 예상된다. Pros & cons : 해외 사업 확장성 확인, 국내 경쟁 우려 완화 해외 사업 성장이 긍정적이다. 말레이시아 계정수는 70.8만으로 전분기대비 5.5만 순증, 전체 계정수의 11%를 차지했고, 미국과 태국까지 합산 시 해외 계정수는 83.6만으로 전체 계정수의 13%에 달했다. 동사는 말레이시아 정수기 시장에서 신규

2018. 4. 29 (일) DGB금융지주(139130) 아쉽지만 높은 금리민감도는 재확인 투자의견: 매수(유지) | TP: 16,000원(유지) DGB금융 1분기 실적 리뷰 자료입니다. 1분기 순이익은 918억원으로 컨센서스를 7% 하회했습니다. 일부업체 충당금 적립으로 대손율이 0.49%로 전년 0.43% 대비 오히려 높았기 때문입니다. 대출성장도 전분기대비 0.6%에 그쳐 다소 아쉬웠습니다. 다만 이번에도 대구은행 NIM의 금리에 대한 높은 민감도는 재확인할 수 있었습니다. 시중은행 대비 아쉬운 실적이나 NIM 상승기대감은 유효합니다. 감사합니다. 은행/증권 l   백두산 doosan@truefriend.com Facts : 순이익 918억원으로 컨센서스 7% 하회 1분기 지배순이익은 918억원으로 컨센서스를 7% 하회했다. 충당금과 판관비 부문에서 예상보다 66억원이 더 나왔기 때문이다. 우선 1분기 대손율은 0.49%로 작년 대손율 0.43%와 비교할 때 다소 아쉬웠다. 다만 1분기에 배터리 업체에 대한 105억원의 충당금전입이 있었는데 이를 제외한 대손율은 0.38%로 작년 경상 수준은 유지했다. 한편 IFRS 9 도입으로 유가증권관련익 65억원이 이번부터 비이자이익에서 이자이익으로 재분류됐다. 다만 계정재분류와 상관없이 매출 개념인 총영업이익은 3,306억원으로 예상치에 부합했다. Pros & cons : 수익성은 양호하나 성장성은 아쉬움 1분기 NIM은 2.28%로 전분기대비 4bp 상승했다. 높은 금리 민감도를 가진 것치고는 시중은행 NIM과 차별화되지 못한 모습을 보였다. 이는 13년 4월에 발행한 5년 만기 외화채권 3억 달러를 차환발행하기 위해 올해 2월에 선제적으로 3억 달러의 외화채권을 추가 발행했기 때문이다. 약 2달 동안 3억 달러의 고금리 자금조달이 겹친 셈으로 이에 따라 1분기 NIM이 약 2bp 하락하는 효과가 있었다. 실제로 1분기 원화 NIS는 2

2018. 4. 27 (금) Microsoft(MSFT US) 빠르게 성장하는 클라우드 사업 안녕하세요. 한투증권 글로벌팀 정희석입니다. 마이크로소프트의 3분기 실적리뷰 자료 작성했습니다. 실적발표에서 전 부문에 걸쳐 시장 예상을 상회하는 호실적과 가이던스를 확인했습니다. 클라우드 기반 소프트웨어 오피스365의 가입자 지속 증가, 클라우드 서비스 사업 애저의 90% 이상의 가까운 매출증가 효과가 나타나고 있기 때문입니다. 동사의 클라우드 사업 매출은 60억달러로 전사 내 매출 비중은 전년 대비 6%p 상승한 22%에 이르렀습니다. 공격적인 데이터센터 투자가 지속되고 있어 클라우드 사업 성장의 가시성은 여전히 높습니다. 우리는 마이크로소프트를 글로벌 인터넷 업종에서 가장 안정적인 종목으로 판단합니다. 높은 성장가시성에 매력적인 밸류에이션을 가지고 있기 때문입니다. 매수 추천드립니다. 감사합니다. 글로벌theme/일본시장 l   정희석 heuiseok.j@truefriend.com 기대 이상의 실적과 가이던스 3분기(6월 회계연도 채택) 매출과 순이익(조정)은 각각 268억달러(+16% YoY)와 70억달러(+41% YoY)를 기록했다. 매출은 시장 컨센서스(258억달러) 대비 4%, 순이익은 컨센서스(66억달러)를 13% 상회했다. 전 부문이 실적이 좋았다. 부문별 매출액과 영업이익 증가율은 Productivity and Business Processes 부문 각각 17%, 23%, Intelligent Cloud 부문 각각 17%, 24%, More Personal Computing 부문 각각 13%, 24%를 기록했다. 가이던스도 긍정적이었다. 회사의 4분기 매출 전망은 288억~295억달러로 시장 예상치 281억달러보다 높다.    핵심 성장동력 오피스365와 애저 사업 모두 고성장 성장이 오피스365와 애저(Azure) 등 클라우드 사업 중심으로 나타나고 있음을 재확인했다. 동 분기 클