[대신증권] CJ CGV "성장 중이나 여전히 배고프다" "매수(Buy)의견을 제시하되 목표주가를 76000원으로 14% 낮춰"

대신증권은 CJ CGV에 대해 매수(Buy)의견을 제시하되 목표주가를 76000원으로 14% 낮춰잡았다. CJ CJV는 국내 본사는 물론 중국 터키 베트남들 각 지역별로 영업력을 확장하고 있다. 현재 본사는 부진한 실적을 내고 있지만 해외에서는 성장세가 유지되고 있다. CJ CJV는 따라서 국내와 해외영업 모두를 통합하여 기업가치를 판단하는게 마땅하다. CJ CJV는 본사, 중국, 터키, 베트남 등 각 지역별 가치 합한 SOTP 방식 적용할 경우 주당 8만1000원선으로 평개할 수 있다. 그러나 올해 영업이익추세가 내년에도 유지할 가능성이 커보인다. 이에 따라 2019년 영업이익의 하향전망(올해 25%에서 11%로 하향)을 반영하여 목표주가를 내려잡았다.

3Q18 Review: 본사 부진, 해외는 성장 지속. 투자포인트는 단기 이익이 아닌 성장성

- 매출 4.7천억원(+0.2% yoy, +17% qoq), OP 326억원(+1.4% yoy, +12,194% qoq)

- 본사 OP 256억원(+14% yoy), 당사 추정 421억원 크게 하회. 3Q 전국 관객수 +5%, 매출 +12%, CGV 관객수와 매출은 +2%, +9%. 점유율 ‘14년 이후 가장 낮은 46.1%. 경쟁사의 대형 직영점 확대 영향. 최저 임금 상승으로 인건비 +4%, OP는 당사 추정 크게 하회

- 반면, 해외 OP는 71억원(-27.2% yoy)으로 당사 추정 48억원을 상회

- 터키 매출 212억원(-44% yoy). 리라화 가치 하락 영향, 리라화 기준 매출 +1.4%

- 중국 관객수 +4.1% yoy. 시장 성장 +5.6% 보다 낮았지만, 지역별 가격 차등화 정책이 자리를 잡으면서 ATP는 9.1% 상승하여, BO 13.6% 성장. 시장 BO 7.9% 성장을 크게 상회. 전분기 일시적 적자에서 벗어나 OP 94억원으로 역대 최고 수준 이익 달성

- 베트남 매출 345억원(+17% yoy). 사이트 13개 증가에 따른 초기 비용 증가로 OP는 35% 감소한 11억원 달성. ‘18년말 누적 71개, ‘20년말 두 배 규모인 145개 사이트 전망

- CGV 국내 사업은 다소 부진했지만, 해외에서는 가파른 성장세를 보이고 있는 중. 터키는 EBITDA 마진 21%로, 환율 영향 제거하고 정치적 이슈만 해소되면 CGV 국내외 법인 중에서 가장 우수한 성과 달성 가능. 베트남과 중국은 고성장 중이고 출점이 많은 분기에는 초기 비용 부담으로 이익이 감소하지만, 분기별 등락은 있어도 꾸준히 이익 개선 중

- 리라화 가치 하락에 따른 파생상품평가손실 125억원이 반영되어 당기 순손실 전환

- CGV 하반기 주가 하락 원인은 리라화 가치 하락에 따른 환산 실적 감소와 TRS 평가손실 발생에 대한 우려 및 베트남 법인 상장시 이에 대응하기 위한 CGV의 선매도 영향