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□ 3Q18 영업이익 컨센을 6% 상회
3Q18 영업이익은 8,358억원(QoQ -2%, YoY -13%)으로 컨센(7,907억원)을 6% 상회했다. 유가, PX, 그룹Ⅲ윤활기유 강세가 실적 호조의 복합적인 배경이었다. 부문별로는 전분기 대비 정유가 감익, 석유화학/윤활기유가 증익되었다. 참고로, 영업이익에 반영된 유가관련재고이익은 1,607억원이었다. 정유부문 영업이익은 4,084억원(QoQ -23%)으로 전분기 대비 감익되었다. 정제마진은 유사했으나, 재고관련이익이 전분기대비 약 1,100억원 가량 감소한 영향이다. 석유화학은 PX마진 호조로 영업이익 3,455억원(QoQ +45%)의 호실적을 달성했다. 윤활기유는 그룹Ⅲ 윤활기유의 견조한 시황에 더해 유럽/미국 등으로의 판매확대가 이루어지며 영업이익 1,320억원(QoQ +5%)으로 호조세를 이어갔다.
□ 4Q18 영업이익 QoQ 23% 감익 전망
4Q18 영업이익은 6,475억원(QoQ -23%, YoY -23%)으로 감익을 예상한다. 재고관련이익 제거, 윤활기유 비수기 진입이 주된 요인이다. 특히, 정유부문 영업이익은 2,344억원(QoQ -43%)으로 축소되며 전사 실적 감소를 견인할 전망이다. 전분기에 발생한 재고관련이익 1,607억원이 제거된다는 가정에 근거하며, 최근의 유가하락과 이에 따른 부정적 래깅효과를 감안하면 실적의 추가 하향조정 가능성은 열려있다. 석유화학 영업이익은 3,377억원(QoQ -2%)을 예상한다. 현재 수준의 PX마진 온기 반영의 긍정적인 가정에 근거한다. 윤활기유는 비수기 진입에 따라 감익(QoQ -11%)될 것이다.
□ 2020년의 긍정요인과 부정요인을 균형 있게 살펴야 할 것
Neutral, TP 24만원을 유지한다. IMO 2020 시행에 따라 등/경유 시황 강세가 예상된다는 점은 동의한다. 하지만, 이와 동시에 나타날 B-C 약세, 휘발유/납사의 공급과잉 가능성도 열어둬야 한다. 이는 1) 경질원유 투입량 증가에 따른 경질제품 Yield 상승과 2) 등/경유 수요를 충당하기 위한 정제설비 가동률 상승이 잉여 휘발유/납사 증대로 이어질 가능성 때문이다. 또한 2020년부터 나타날 중국의 PX 자급률 상승에 따른 공급과잉 및 대체 판매처에 대한 고민도 필요하다. 긍정/부정요인이 혼재한 2020년에 현재보다 Valuation이 추가로 상승하기는 어렵다고 판단한다.
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