네이버 NAVER(035420.KS / 매수) : 힘들지만 올라간다 "매출은 비수기에도 증가, 인건비 크게 증가"

Company Report 2018.04.26

NAVER(035420.KS / 매수) : 힘들지만 올라간다 Rating : 매수(유지) TP : 910,000원(하향)  황승택 E-mail: sthwang@hanafn.com □ 실적에서 확인된 비용증가에 대한 부담   네이버가 1분기 견조한 매출증가에도 불구하고 영업이익 기준 시장의 예상을 하회하는 수준을 기록했다. 매출은 비수기에도 불구하고 전분기대비 3.4% 증가했으나, 인건비가 크게 증가하며 영업이익은 전분기대비 11.7% 감소했다. 네이버의 시장지배력에 근거한 매출성장에 대한 시장의 기대는 확고한 수준이나 비용증가에 따른 이익성장 둔화에 대한 우려도 그 만큼 컸으며 1분기 실적을 통해서 이를 확인할 수 있었다. 인건비 중심의 플랫폼개발/운영비용은 전분기대비 25% 증가했으며 네이버페이 거래액증가에 따라 페이백 비용이 커지면서 마케팅비용도 전분기대비 6% 증가햇다. 전일 실적을 발표한 라인의 비용도 연결되었으며 연결기준으로 전분기대비 10% 증가했다.   □ 2018년 Top line의 성장성은 여전히 탁월할 것   비용증가에 대한 부담에도 불구하고 광고기반의 매출성장에 대한 기대는 유효하다. 2018년 매출은 전년대비 21.1% 증가할 것으로 기대하고 있다. 광고상품 및 UI의 개선과, 인공지능 추천시스템 등을 이용한 검색품질 개선이 이어지며 훼손되지 않는 시장경쟁력을 유지할 전망이다. 이를 바탕으로, 2018년에도 15% 이상 성장할 것으로 예상되는 모바일광고시장 성장을 향유할 것으로 기대되고 있다. 쇼핑부문에서 창출되는 광고매출 비중도 지속적으로 확대되고 있다. 쇼핑검색광고주 확대 및 네이버페이 가맹점 및 거래액 증가에 따른 광고확대가 이어지고 있다. 디스플레이광고 중심의 광고매출은 2018년 32.5% 증가할 것으로 보이고, 검색광고 중심의 비즈니스플랫폼 매출도 16% 내외의 성장을 기록할 것으로 기대된다. 특히, 일본 라인 및 기타플랫폼 매출도 성과형광고, 계정광고 등이 고르게 고성장을 지속하고 있어 2018년 연결매출에 본격적인 기여가 예상된다.   □ 적정주가는 하향하나 비중축소보다는 확대관점에서 접근해야 할 시점   2017년 네이버의 매출은 16% 증가했으나, 비용증가로 영업이익은 6% 증가에 그쳤다. 2018년 비용증가세가 둔화될 것으로 예상했으나, 공격적인 투자에 따른 비용증가는 불가피할 전망이다. 1분기 실적과 연간 비용증가를 고려해 이익추정치를 17% 하향 조정했으며 적정주가도 91만원으로 하향한다. 실적 발표와 더불어 댓글과 관련된 규제이슈에 따른 투자심리 냉각, 수급변동성 확대 등에 따른 주가조정 등 주가에 영향을 줄 수 있는 다양한 이슈들이 주가를 누르고 있다. 규제와 관련한 불확실성은 상존하나 자체적인 개편안이 발표되었고, 추가적인 개편이 지속될 것이라는 점에서 향후 주가에 미칠 부정적인 영향은 제한적일 전망이다. 따라서, 향후 주가는 비중확대 측면에서 접근해야 할 시점이다.

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