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□ 1Q18 영업이익 컨센 부합. 지배순이익은 사상최대치
1Q18 영업이익은 1,038억원(QoQ -0.4%, YoY -4%)으로 시장 예상치(1,111억원)에 부합했다. 지배주주순이익은 819억원(QoQ +8%, YoY +7%)으로 사상최대치를 시현했다. 영업이익은 1월 중 증설 설비의 단기 가동중단 이슈에 따른 일회성 비용 발생과 부정적인 환율효과가 동시에 작용했음을 감안할 때 견조한 실적이었다고 평가한다. 이는 증설한 NCC의 가동률이 95% 이상으로 유지되면서 기초유분(에틸렌 등) 판매량이 늘어난 영향이다. PE/PP의 가동률은 75%로 큰 변화가 없었던 것으로 판단된다. 이는 기초유분 외부판매량 증가에 따른 영향이다.
□ 2Q18 실적 사상최대치를 갱신할 전망
2Q18 영업이익/지배순이익은 각각 1,122억원(QoQ +8%, YoY 흑전)/874억원(QoQ +7%, YoY 흑전)을 예상한다. 영업이익은 이전 사상 최대 수치였던 1Q17(1,078억원)을 약 1년 만에 재차 넘어서는 셈이다. 증설에 따른 물량효과가 기본적으로 작용하는데다, 4월 초부터 재개된 재고확보 움직임이 6~7월까지 지속됨에 따라 HDPE, PP, BD, MEG의 마진이 점진적으로 회복될 것으로 기대하기 때문이다.
□ 2018년 사상 최대 실적 예상. 반면, 극심하게 저평가된 주가
투자의견 BUY, 목표가 47만원을 유지한다. 2018년 영업이익 추정치는 4,479억원으로 전년 대비 58% 개선되며 사상 최대 연간 실적을 갱신할 것으로 전망된다. 참고로, 대한유화는 2007년과 2011년에 사상 최대 12M Forward PBR인 1.5~1.6배를 기록한 바 있다. 과거 대비 현재의 NCC Capa는 두 배 가량 확장되어 규모의 경제가 달성되었고, 2018년 추정 영업이익은 사상최대치를 기록하며 2007년과 2011년 대비 각각 5.5배, 10.9배 증가할 전망이다. 하지만, 현 주가는 2018년 기준 PBR 0.97배, PER 5배로 예상 ROE 21.3%와 2007, 2011년 고점 Valuation 대비 현저하게 저평가되어 있다고 판단한다. 미국 ECC 증설에도 불구하고 PE 업황은 호황이 유지되고 있고, PP/BD는 지금부터 2020년까지 Up-Cycle에 진입할 전망이다. 이익의 대폭 증가와 극심한 저평가를 감안할 때 지금이 저가매수 타이밍이라 판단한다.
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