[유진투자증권] 셀트리온헬스케어 - 매수유지 목표가 15만원에서 13만원 하향

[유진투자증권] 연우 - 매수 목표가 25000원 유지2018년 4분기 Preview: 새출발을 위한 마지막 담금질

연우( 115960 코스닥)은 국내 1위의 화장품용기 제조업체다. 화장품산업이 국내는 물론 해외로 뻣어나가면서 용기 역시 시장 규모가 늘어나고 있다. 경기변동은 화장품시장과 직접적으로 연동된다. 화장품용기는 크게 펌프와 튜브로 구분된다. 주요제품의 유형을 보면 펌프의 비중이 75%이며 튜브13.2% 견본품10.7% 순이다. 원재료는 사출용레진 튜브사출용레진 펌프용볼 스프링류 금형재료 등이다. 화장품시장이 확대되면 자연히 연우의 실적도 늘어난다. 연우의 재무건전성은 부채비율46% 유동비율244% 자산대비차입금비중21% 이자보상배율7배 등으로 중상위권에 속한다. 연우는 튜브용기에 펌프를 결합하여 진공처리한 화장품용 제품을 의약품이나 생활용품 전반으로 확장해나갈 계획이다.

연우는 1994년 11월 설립됐다. 동사의 사업목적은 화장품용기 디스펜스 제조와 판매 의약품용기 제조판매 생활용품용기 제조와 판매업 등을 영위하며 주요제품으로 ▷펌프형용기 ▷튜브형용기 ▷견본용용기가 있다. 연우는 국내 최초로 화장품 디스펜스 펌프를 개발하여 상용화했다. 펌프형과 튜브형 용기 부문에서 2018년 2분기 등록 기준 220건의 특허 153건의 디자인권 등 다수의 지적재산권을 보유하고 있다. 연우는 소비성향이 다양한 화장품 시장의 특성을 고려하여 다품종 소량생산이 가능한 셀라인과 대량생산이 가능한 자동화 라인을 종합적으로 확보하고 있다. 고객사의 주문에 능동적으로 대응 가능한 생산유연성을 갖추고 있다. 연우는 경쟁력을 바탕으로 아모레퍼시픽 LG생활건강 등 국내 대표 화장품 브랜드기업과 PKG Group(미주) Quadpack Group(유럽) 등 해외 Sa판매유통 파트너와 장기간 거래로 신뢰망을 구축했다.

연우(115960) 투자의견 BUY, 목표주가 25,000원 유지

 4Q18 Preview: 매출액 706억원(+21.3%yoy), 영업이익 36억원(+72.2%yoy) 전망

연우의 4분기 연결기준 예상 매출액과 영업이익은 각각 706억원(+21.3%yoy, +3.6%qoq),36억원(+72.2%yoy, +121.5%qoq, 영업이익률 5.1%)이다.
국내 고객사들의 재고 확충에 따른 수주 증가와 함께 수출 부문에서 매출이 꾸준히 유지됨에 따라 안정적인 외형성장이 기대된다.

영업일수 또한 지난해와 달리 추석 연휴가 3분기에 발생함으로써 Capa 증설 효과와 함께 사상최대 분기매출 달성이 가능할 전망이다.

영업이익률 또한 연중 최고 마진인 5.1%를 기록할 것으로 예상한다.

수익성 부진의 주요 원인이었던 외주가공비 비중이 지속적으로 감소하고 있는 것으로 파악됐다(1분기 50.6% → 2분기 52.0% → 3분기 44.5% → 4분기 예상 44%). 4분기는 계절적으로 정기상여가 없기 때문에 상대적으로 높은 수익성 실현이 가능하다.

다만 컨센서스 43억원을 소폭 하회할 것으로 예상하는데, 보수적인 회계기준을 적용하여 10억원 안팎의 재고자산 충당금이 발생할 가능성이 있기 때문이다.

 2019년 중국공장 가동 및 제약용기 사업 확장

연우는 2019년 1월부터 중국 공장을 가동할 예정으로, 초기 Capa는 200억원에서 시작한다.

최근 중국향 수출이 꾸준히 늘어나고 있으며, 2016년 1월 중국에 선진출한 영업법인의 영업력으로 중국 로컬 메이저 브랜드사와 계약을 추진 중이다.

뿐만 아니라 연우는 지난 9월 18일자로 글로벌 의료기기 품질시스템(ISO 13458) 인증을 취득했다.

본격적인 제품화 과정을 거쳐 제약 용기 매출은 내년 상반기 내 발생할 것으로 전망한다.

글로벌 시장 선도기업인 Aptar Group의 2017년 제약용기 부문(매출비중 33%) 영업이익률은 29.1%로, 이는 전사 영업이익률 12.7%를 크게 상회하는 수치이다.

참고로 Aptar Group화장품용기 부문(매출비중 53%)의 영업이익률은 7.1%이다.

 투자의견 BUY, 목표주가 25,000원 유지

연우에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 2만 5천원을 유지한다.

목표주가는 12개월 Fwd. EPS 1,153원에 Target P/E 21.7배를 적용하여 산출했다.

연우는 최근 노사협상을 통해 내년 최저시급을 8,350원으로 결정했다(현행 8,200원 수준, 인상률 1.8%). 기존에 지급하던 임금 수준이 높은 편이어서 내년 인건비 부담은 다소 덜었다.

2019년은 노동집약적인 화장품용기 사업에서 보다 고부가가치를 낼 수 있는 제약용기 및 중국 시장으로의 진출을 통해 수익성 개선을 꾀하는 한 해가 될 것이다.