[한국투자증권] 송원산업(004430) 예상보다 더딜 뿐 실적은 개선되고 있다 투자의견: 매수(유지) | TP: 33,000원(유지)
 | 2018. 10. 26 (금) | ||||||
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| 안녕하세요. 열악한 대외환경에도 불구하고 3분기 실적은 전년동기대비, 전분기대비 개선되고 있습니다. 석유화학 증설로 폴리머안정제 수급이 타이트하기 때문입니다. 미국발, 중국발 그리고 정유사발 석유화학 설비 증설이 2020년 이후까지도 이어질 전망입니다. 송원산업이 석유화학 증설의 최대 수혜주임은 변함 없기에 매수 투자의견을 유지합니다. 감사합니다. | 
정유/화학 l 이도연
daniel.dy.lee@truefriend.com
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Facts : 추정치를 하회했으나, 영업이익 전분기대비 53% 개선
영업이익은 전분기대비 53%, 전년동기대비 20% 개선된 174억원을 기록했다. 영업이익이 당사 추정치를 8% 하회한 이유는 매출액이 예상보다 5% 미달했기 때문이다. 전년동기와 비교하면 열악한 환경이다. 원재료의 기준 가격을 결정하는 유가와 주요 원재료인 phenol 가격이 전년동기대비 각각 47%, 55% 상승했다. 매출액의 23%를 차지하는 PVC 안정제 및 주석 중간체 부문도 원가부담으로 적자전환했다. 그럼에도 불구하고 폴리머안정제 수급개선에 따른 판매량 증가와 가격상승이 의미 있는 실적개선을 만들어낸 점은 긍정적이다. 한편, 순이익은 예상을 하회한 법인세율로 당사 추정치를 7% 상회했다.
Pros & cons : 주력 제품 실적 꾸준하게 개선 중
폴리머안정제 판매단가는 전분기대비 4% 상승했지만 판매량은 전분기 수준에 머무른 것으로 추정된다. 폴리머안정제 마진은 예상보다 더디지만 원가상승에도 불구하고 꾸준한 개선추세를 유지하고 있다. 매출액의 10% 수준인 윤활유 산화방지제도 전분기대비 판매량이 26% 증가하고 판매가격도 동반 상승해 흑자전환에 성공했다. 나머지 기타 제품은 원재료에 후행에 가격이 반영된다는 점을 감안하면 유가가 3분기 수준에서 안정된다는 가정하에서는 점진적으로 손실폭은 감소할 것으로 예상한다.
Action : 변함없는 장기 호황 가능성
열악한 대외환경과 가파른 원가상승으로 실적개선은 더딘 행보를 보이고 있다. 그러나 석유화학 설비증설의 최대 수혜주라는 점은 변하지 않았다. 폴리머안정제와 윤활유 산화방지제는 판매량과 판가의 동반 상승이 4분기뿐만 아니라 2019년에도 이어질 전망이다. 결론적으로 수익성의 발목을 잡았던 유가가 안정 또는 2018년과 같은 기울기로 2019년에 상승하지 않는다면, 실적은 큰 폭으로 개선될 전망이다. 2020년까지 그리고 그 이후에도 미국발, 중국발, 정유사발 석유화학 증설은 이어지며 폴리머안정제의 구조적 상승기가 펼쳐질 것이다.
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